经观头条｜茅台酒下跌“蝴蝶效应”

一位贵州茅台的投资者担忧，高端白酒的提价逻辑已经受到冲击，上市公司业绩增速的下滑可能只是时间问题。

6月，贵州茅台（600519.SH）的市值蒸发超过千亿元。截至6月21日收盘，贵州茅台的股价跌破1500元/股，创下2023年以来的最低点。

冷清的拍卖会

6月13日，在保利春拍的贵州茅台酒专场上，张强注意到现场上座率并不高，大约有一半儿空着。拍卖会从2001年的陈年贵州茅台酒（15年）开始，前14件拍品均未成交。直到第15件拍品——一套2022年50毫升装的5瓶贵州茅台酒（俗称“小白条”）套装出现，才打破了流拍的局面。该套装的预估价为2300至3300元，最终以2645元成交。紧接着，另一套同年的50毫升装5瓶贵州茅台酒也以2645元成交。

随后，又陆续有9件拍品成交。其中，成交价最高的是2011年的4瓶1升装茅台酒，预估价在36000元至43000元之间，最终以41000元成交。还有2010年的两瓶贵州茅台酒（贵宾）以18400元成交，成为全场唯一成交价高于估价的产品。

2023年12月，在保利秋拍的贵州茅台酒专场上，一组20世纪80年代中期的“飞天牌”贵州茅台酒6瓶，以及一组1990年、1994年的铁盖贵州茅台酒6瓶等产品均以20多万元的价格成交。

王楠鹏委托给保利拍卖行的拍品成交不多，但他也能理解，今年的市场行情不佳，不仅茅台酒价格下跌，房产也在下跌，许多产品即使降价也难以促进销售。

冯康是一名茅台收藏爱好者，他每年都参与春拍和秋拍，今年他参加了北京的两场贵州茅台酒拍卖会，发现上座率、成交率和价格都不如去年秋拍。尽管身边不少收藏圈的朋友不看好眼下的行市，认为应该“买涨不买跌”，但冯康坚信金钱买不到时间，稀缺的老酒仍具有收藏价值。在5月的嘉德春拍贵州茅台酒拍卖会上，他还是以51.75万元的价格拍下了一瓶1966年产的全棉纸五星茅台酒。

冯康的理由是，1966年是一个特殊年份，茅台酒厂的产量较少，该产品比1950年代的茅台酒更为稀缺。此外，他已有450多个品种的贵州茅台酒藏品，正好缺少这一款。他还认为，考虑到2021年该产品的市场价约为80万元，此次购买的价格非常划算。

2010年，曾宇撰写了《陈年白酒收藏投资指南》，在他的记忆里，当时的白酒圈还没有老酒的概念，也没有围绕老酒投资收藏的产业链。

同年，中国白酒酿造大师季克良在《茅台酒收藏》一书的序言中写道：茅台酒的收藏已成为文化享受和投资保值的重要领域，并迎来了最佳的发展时机。

老酒圈最初由一批对老酒文化感兴趣的人组成，他们研究、购买老酒，出版书籍介绍老酒，逐渐形成了包括展示、回收、拍卖等环节的老酒产业链。黄牛、拍卖行也纷纷加入这个圈子，一些收藏者甚至建立了茅台老酒展示馆和博物馆，贵州茅台也同时推出了品藏馆等销售渠道。

老酒产品的定价最初是参照书中的定价。曾宇解释说，书中的定价是基于历史成交价，对于那些没有成交记录的孤品，定价依据于经验。后来，老酒产品的定价受到品牌、度数、规模等因素的影响，一些老酒甚至有了价格曲线图作为参考，个人的定价很难干预市场。

自2017年以来，随着酱酒热度的快速上升，大量资金涌入，推动了贵州茅台酒价格的上涨，老酒价格也一路攀升，直至2021年达到高点。

中国酒业协会发布的《中国老酒市场指数》报告显示，自2010年以来，老酒市场经历了显著的增长，特别是2016年到2018年间，市场规模几乎翻了一倍。到了2021年，达到千亿级别。来自艾利艾智库的数据显示，目前老酒存量市场的规模已经突破万亿，成为中国最大的民间收藏市场之一。

曾宇指出，茅台老酒价格之所以上涨，是因为收藏者对老酒的口感、品质和文化价值的认可，老酒作为投资品的稀缺性逐渐被市场所认识，酒厂、酒商和消费者在这一过程中共同推动了价格上涨，每个环节都能获得利润。

冯康则回忆说，2021年的老酒市场热度很高，他看中的产品往往无法砍价，因为往往在砍价的瞬间就被其他人买走了。

王楠鹏2021年成立了商贸公司，开始向拍卖公司供货。在与拍卖行合作的第一场贵州茅台酒拍卖会上，他就获得了上千万的利润。

但从2022年秋拍开始，王楠鹏就感觉到茅台酒的销量和价格都在下滑，到了今年春拍，流拍率进一步提高、价格继续下降。这些老酒是其家族在过去10年间购买的藏品。一开始，收藏茅台酒是一种爱好，后来也成为其家族的投资之一，高峰期一度有价值数亿元的茅台藏品。

而近期，王楠鹏家族的茅台老酒以出售为主，买入较少。

黄牛退出

部分黄牛因亏损，正在退出茅台二手回收市场。

一位黄牛在6月1日购入了茅台酒，6月7日收到货物时，发现市场价格已从4800元的售卖价跌至4700元。6月13日，飞天茅台的回收价格为2300元一瓶，而他之前以4755元的价格购入了两瓶，又亏损了155元。4月份，他亏损了4000元，5月份虽然情况有所好转，但月底还是亏损了2000元。他称，6月亏损更加严重。他观察到，这个月有很多黄牛因为亏损而退出市场。

在茅台酒的销售市场中，贵州茅台官方提供的渠道包括直销和批发两种，涵盖经销商、直营店、i茅台、电商平台、超市等。贵州茅台对这些渠道拥有直接的管理权。除了这些正规销售渠道外，还存在一些非正规渠道。例如，黄牛主要通过倒卖获利，而社会酒商则以烟酒行为主，他们通常从经销商或黄牛手中购买酒水。

在每年的促销时节，黄牛圈会形成一个独特的“撸货”生态。电商平台发放百亿补贴给参与活动的店铺，店铺以低价销售产品，消费者购买后再转手卖给黄牛，黄牛再将酒水回收并可能再次销售给平台店铺，形成一种循环。

今年，这个生态圈出现了两个变化：一是有电商商家将发货周期延长；二是茅台酒的价格出现了下跌。

黄牛的生意模式依赖于快进快出来赚取差价，如果停止收货和出货，他们将面临资金压力，甚至可能出现现金流断裂的风险。

发货周期的延长和茅台酒价格的下降，导致茅台酒变成了亏本的期货产品，这引起了黄牛的不满。他们开始在电商平台向商家索要发票，如果商家拒绝，就要求赔偿。

一位在电商平台开店的经销商称，在“618”期间，店铺卖出了3万多瓶飞天茅台，但被退回了2万多瓶。飞天茅台的发票开票率从平时的10%提升至70%—80%。“618”活动结束后，由于价格下跌和资金占用压力，记者询问的几位黄牛都对收货持谨慎态度。

连锁反应

飞天茅台的价格被视为白酒行业的风向标，也是其他酒厂定价时的重要参考依据。在第110届全国糖酒会上，许多酒厂的新产品定价参考了飞天茅台的市场指导价，如1399元、1299元等，这些价格略低于飞天茅台的市场指导价。

飞天茅台价格的下跌，也带动了其他白酒品牌的下降。市场调研中，记者发现第八代经典五粮液的价格已从3个月前的940元/瓶回落至860元/瓶，国窖1573、国台、习酒等其他品牌的产品价格也有所下调。

一位来自茅台镇的酒企负责人称，他们希望茅台酒的价格能够回升，以便于他们自己的产品能有更大的定价空间。北京市一家老酒收藏馆的负责人则建议，消费者不要急于收藏老酒，茅台酒的炒作现象不会持久，预计价格还会进一步下跌，因为参与的人和资金正在减少。

遵义市某酒类包装企业的负责人透露，随着酒价下跌，开发新酒的利润减少，今年他的包装厂订单量下降了30%。

茅台新动作

有消息传出，贵州茅台在湖南、安徽等地举行了经销商会议。然而，一位茅台经销商向记者透露，这些会议实际上是联谊性质的，并没有贵州茅台的销售人员参与，整体气氛轻松，并未深入讨论市场的实质性问题。

6月12日，茅台集团党委书记、董事长张德芹在深圳主持了广东省渠道商座谈会。他在会上指出，品牌价格会随着市场供需关系、消费者购买力以及品牌自身定位的变化而波动。紧接着，张德芹带队访问香港，向国际渠道商承诺将持续加大对国际市场的投入。

张德芹自上任以来，就展现出对经销商的积极态度。5月，在贵州茅台浙闽苏3省经销商座谈会上，张德芹强调：“经销商是茅台的家人，是茅台成长路上的重要支撑。”

一位茅台经销商称，无论是经销商还是黄牛，都无法直接影响茅台酒的价格，供需关系才是关键决定因素。从需求端来看，白酒库存压力大，消费者购买力不如往年。从供给端来看，贵州茅台仍在扩大生产，茅台酒的产量从2018年的4.97万吨增加到2023年的5.72万吨，增长了15%。

6月，北京、山东、上海等多地的直营店暂停接受企业申购1499元飞天茅台的订单，同时，“巽风酒”数字藏品的合成行权也宣布暂停。

白酒分析师蔡学飞认为，从贵州茅台的一系列动作可以看出，公司的整体策略是减少供给、扩大需求、追加费用，加大对市场优质经销商的扶持力度，加快产品开瓶率，提高产品动销率。

这些动作之后，茅台酒的价格和贵州茅台的股价仍在下跌。

茅台酒还有大量社会库存。2022年，首届茅台品藏家联谊活动上发布的《茅台老酒市场研究报告摘要》显示，茅台往年酒市场规模约为8500亿元。这些库存的释放也将对茅台酒的价格产生影响。

曾宇将茅台的库存比作堰塞湖，随着茅台酒产量的增加，市场上的投放量也在增加，但消耗量减少，导致库存水位上升。贵州茅台只能通过加强管理来控制这一局面。他认为，茅台品藏馆渠道的建立，有助于转移部分社会库存，便于贵州茅台进行管理，确保这些库存处于可控状态。但与庞大的社会库存相比，可控的规模仍显不足。

盘古智库高级研究员江瀚称，如果市场对茅台酒长期价值增长的预期减弱，其作为收藏品的价值也将受到影响，进而影响价格支撑。

上述茅台经销商则向记者表示，对于贵州茅台而言，产品卖给经销商后，收入已经计入报表。市场上茅台酒价格的涨跌，对公司的影响有限，主要影响的是经销商的利益。但如果市场价的下跌引发市场恐慌，影响茅台的品牌价值，贵州茅台可能会采取更多措施进行干预。

（应受访者要求，张强、王楠鹏为化名）