梁杏+王莽：通往更广阔的“分红时代”——红利国企ETF可多次分红的密码

直播时间：

2024-05-29  19:30-21:30

直播嘉宾：

梁杏 国泰基金总经理助理、量化投资部总监

王莽 华宝证券零售业务总部联席总经理  

精彩观点抢先看

红利国企ETF于5月15日上市，其最大特色是可以月月分红、每年最多可分红12次，这也是它和市场上大多数红利产品最大的区别。5月份已经完成了首次分红。其有望高频分红的原理来自于标的指数（上证国企红利）较高且持续稳定的股息率，以及较好的二级市场表现。

我们如何从66只红利相关指数中找到了这个宝藏指数？先把市场上带红利的66个指数全部纳入，通过量化打分的形式进行层层筛选。首先，关注连续十年的股息率情况，不仅要求股息率要高，同时还要稳定。其次关注过往的收益率指标，我们希望指数短期和中长期都能有比较好的表现，因为这是投资体验里面非常重要的一个部分。我们对股息率和收益率都进行了排序打分和赋权，最终通过量化的方式选择出了上证国企红利指数。

从行业占比来看，上证国企红利指数中煤炭占比34%、银行占比25%、交运占比近20%，还有传媒、石油石化、钢铁、医药生物、环保等行业。成分股市值来看，500亿以上占比50%，央国企为主。实际上，央国企也是高股息高分红的代表，上证国企红利指数本身具备红利和“中特估”的双重属性，在新国九条的背景下也有望继续有所表现。

短期来看，随着资金急速大量地涌入，红利资产可能会有阶段性的调整。但是调整释放的时候它依然还是值得投资，或者说长期来看它依然还是受欢迎的。如果调整，主要也是它的β部分有一些波动和释放，但并不影响股息的发放，或者说股息的持续吸引力。

在目前长期经济增速的中枢往下移的情况下，我们国内的利率水平持续下行，流动性环境应该是易松难紧，这种情况对红利风格在二级市场表现也有支撑作用。展望未来，我们比较看好红利及央国企的投资。一方面，新国九条有一个号召作用，并且在市场震荡的时候红利风格表现也是占优的。另一方面，从发展的角度来说进入到成熟期和衰退期的企业它们的分红意愿会更强。从宏观的角度来看，经济增速中枢往下走的时候，高股息、高红利资产的价值也会进一步凸显。

上证综指里面央国企的占比比沪深300大概要多10%，行业分布上，上证综指在银行、交运、石化、煤炭上面占比高于沪深300。其背后，和上证综指采用总市值加权法有关。新国九条和中特估的加持下，上证综指有望继续跑赢沪深300。所以，上证综指ETF（510760）和红利国企ETF（510720）的背后都是红利和中特估，一定程度上实现了逻辑上的共振。

一

红利国企指数过往表现如何？

王莽: 今天我们小圆桌的嘉宾是国泰基金的总经理助理、量化投资部总监梁杏。众所周知，国泰基金是一个ETF大厂，梁杏总是国泰基金旗下很多只ETF的基金经理。今天想要给大家分享今年以来关注度比较高的红利策略，还有一个非常重要的内容，就是在红利类的ETF上面叠加高频次分红的这样一个机制。

梁杏:很高兴有机会跟大家聊一聊这一只高频分红的红利产品以及它背后的设想。我们先来给大家介绍一下产品。我们在5月15日上市了一只产品叫做红利国企ETF，代码是510720。这个产品和历史上绝大多数的红利产品最大的区别是，合同里明确给定了它每年最多可以分红12次。当我们给客户提到这一点的时候，客户觉得好像以前确实没有听说过有这种类型的产品。

那具体怎么做到？这个问题的背后其实就隐含了以下几个问题：红利从哪里来？它高不高？它稳不稳定？以及我们怎么样去尽量多地实现分红、尽可能把12次用满？尽可能做到特别高频的分红，比如说每个月都能够去分红？这些其实就是大家非常感兴趣的方向，今天我们就想给大家大致地来介绍一下。

首先，我们还是先从红利这个概念说起。其实在我日常和投资者的沟通与交流中，会发现很多小伙伴对于分红率、派息率和股息率不是那么清楚和了解，所以我觉得在这里有必要先给大家稍微讲解一下几个概念。

股息率：我们一般会用往前推或者滚动12个月的累计总派息额占股票总市值的比例。股息率一般来说是百分之个位数，比如说5%、6%。

还有一个经常提到的指标叫分红率，又叫派息率。我们经常会听到某个股票分红率或者派息率很高，比如说有50%，70%。这个分红率和派息率到底是什么意思呢？其实是在公司的净利润中用于分红的比例。

举一个例子，比如说这个公司可能市值5000亿，它今年赚了100亿（净利润是100亿），它要把其中的50亿拿出来分。这50亿除以5000亿的市值只有1%。但是因为它的净利润是100亿，它拿出了50亿来做分红，50亿除以100亿是50%，所以它的分红率或者说派息率就高达50%。但是股息率就只有1%。所以有的时候很多小伙伴没有理清楚，我们一开始先给大家讲一讲股息率和分红率、派息率这几个概念。

我们一般来说还是主要会使用股息率，就是公司分红占市值的比例。我们来看一看最近这几年的股市，我们会发现股息率在不断地提升。可以看到，下面张图从左到右是在往上上行的情况，不管是股息率的均值还是中枢，都是在往上走的。我们认为未来高股息的这种优势是有希望持续的。

接下来给大家讲一讲红利风格，或者说股息率高的股票可能会在什么样的市场阶段比较受欢迎？

从2009年开始到2023年之间，在市场相对偏弱势的时候红利风格的表现就会相对比较好。这个可能也跟红利板块里面的行业分布有关。传统来说，提到红利大家会想到的主要是银行、地产、煤炭、公用事业这几个板块，这些是历史上A股市场里面股息率比较高、分红比较高的几个板块。这几个板块本身来说就有一定的防御的属性，所以在市场表现不太好的时候红利风格就更容易占优。

上图可以看到红利国企ETF的标的指数也就是上证国企红利指数（简称上国红利），它的走势有一个比较不错的表现。具体的统计数据来说，过去三年（大约一季度末往前推三年）上证国企红利指数的二级市场涨幅达到36%，同期沪深300指数的表现是接近-29.78%，上证综指是-11.03%，已经很不错了。

上证国企红利这个指数代表的是非常不错的红利风格，从收益表现上能看出来，在这几年市场震荡甚至下行的时候，红利风格给大家带来了在一个比较好的安慰效果。

再往下看，我们经常说投资里面不光看收益，还要看风险收益的相关指标，比如说波动率、回撤、夏普比率。我们用上证国企红利指数和沪深300指数、中证全指指数去做比较，会发现上国红利的最大回撤、夏普比率各方面的指标，都会比沪深300与中证全指表现更好。比如说区间年化波动率方面，2016年以来上证国企红利是16%-17%之间，沪深300是18%以上，中证全指是19%以上。再前推几年，2012年以来，上证国企红利的年化波动率就19.99%，沪深300是接近21%，中证全指是21.67%。夏普比率的话，2012年以来上证国企红利的夏普比率可以到0.49，沪深300是0.3，中证全指是0.31。

所以我们可以得出结论，上证国企红利的收益较高。从数据对比来看，年化波动率相对比较低，最大回撤也是相对较小的，然后它的夏普比率也比较高。所以就说明它的一个风险收益特征较好，相对来说性价比比较不错。

最近还遇到了有利于短期、以及长期强化红利风格的政策，就是新国九条。从指导思想来看，里面有非常明确的要求强化上市公司分红的监管，要对这些多年不分红，或者分红比例偏低的公司进行监管。

比如我刚才前面举的那个例子，总市值5000亿，只分了50亿，这个就算分红比例偏低的公司，要限制这个大股东减持，实施风险的警示。要想办法去加大对分红优质公司的激励力度，然后去推动提高股息率，鼓励一年多次分红、预分红、春节前分红。要求增强分红的稳定性、持续性和可预期性。

我当时看到这个就很高兴，为什么？红利国企ETF是我们在一季度上报的。在上报之前我们其实并不知道这次新国九条相比于前两次的国九条会这么大力度地要求提高分红。应该是在4月12日，在新国九条出来之前这个产品就获批了，获批之后我们就很快进入到发行期。我们完全契合了国九条的要求，进行一年多次分红，我们每年最多可以分红12次。尽管分红稳定性、持续性和可预期性我们不敢担保，但是我们在筛选我们的标的指数（上证国企红利）时，其实就是按照能够长期稳定分红去筛选的指数，也就是股息率要高，还要相对稳定。最后我们找到了这个指数，无意中就符合了政策的要求，感觉很高兴。

我们认为在新国九条的要求之下，市场风格短期及长期都会向红利风格去倾斜。新国九条之后短期到现在为止，上证国企红利指数包括我们的红利国企ETF在二级市场的表现都不错。长期来看，国九条发布每十年一次，所以它的影响非常得深远，对于未来十年的发展方向都具备指导性。

二

红利风格为什么会受欢迎？

梁杏：接下来给大家从企业的角度说一说股息率，或者说什么样的股票它股息率高的特点会更加鲜明。

我们知道，一个企业会有自己的生命周期，一般来收就是初创期或者幼稚期，然后成长期，也叫高速发展期，然后进入到成熟期，增速就会开始放缓，然后再到衰退期。在前面两个时期，在幼稚期和成长期的时候，企业分红意愿相对来说要小一些的，为什么呢？因为它还在一个高速发展的阶段，非常需要钱。我们知道很多公司从小到大发展的过程中，它对资金简直就是一种渴求，恨不得是暴风吸入的感觉。因为它要在初期把握住机会，需要非常多的资金进行扩张道路上的铺垫，所以在这个阶段你要它把利润尽量多地拿出来做分红，其实是比较难的，企业的分红意愿确实比较低。尤其在A股市场科技板块中非常明显，企业分红的意愿相对比较小，分红的比例相对比较低，当然我们后面会讲到海外不是这个情况。

进入到后两期，也就是成熟期或者衰退期，或者说增速开始慢慢放缓之后，就容易出现一种情况——边际投资的加大没有办法再给公司带来更高的回报了。到了这个阶段的时候公司它就更愿意去做分红，因为拿利润再投资的收益表现也不是很好。并且股东分红意愿也很高，股东就想着这个时候就该多多回收现金。

举一个非常典型的例子，我们家除了有红利国企ETF之外，还有一个运营了很多年的产品叫煤炭ETF（515220），这个产品在去年考核基金经理的一个跟踪误差的时候，ETF基金经理就过来给我讲，说在2023年有可能完不成跟踪误差的考核指标的要求了。我说为什么呢，他说中证煤炭指数一年的股息率就已经是8%左右。而且在去年应该是7月还是8月的时候往前推一年的股息率最高的时候到过11%以上。然后我一看这个情况确实也理解，现金较多对跟踪误差确实产生了影响，最后也接受了这个结果。

但是我们进一步顺着往前想一步，为什么煤炭企业的股息率能高到这种程度呢？去年7、8月份的时候它的股息率甚至可以到11%以上。实际上跟这几年新能源产业的发展有很大的关系，碳中和、碳达峰的提出会提振新能源的市场份额，压降煤炭的需求。我刚才在节目开始之前还看到弹出信息提示框，说国家有新的能源政策要求降低煤炭的消费量，所以压降煤炭的需求是持续推进的。但是我们再往前想一步，假设咱们是一个煤老板，知道未来煤炭的消费量要往下走，而开一个煤矿各种手续走下来要5年左右的时间，自然就不太会再愿意把现金去投入到开煤矿、新增煤矿这件事情上。但账上还有这么多的营收，能做什么呢？自然就会做分红。而且还会有一个其他情况，因为不太愿意再投入新增产能了，然后现在安全监察又查得非常严，要保障生命权。在这样一个情况下，需求虽然也在降低，但我们发现这个行业供给比需求降得更快，煤炭反而会出现一种变相的供不应求的情况。

扯远了，我们回到煤炭行业的分红逻辑，煤炭行业就是非常典型的处于成熟期和衰退期的产业。它们为什么会成为分红的主力军，它们的股息率会特别得高，跟它处在这样一种阶段有很大的关系。

我们再往外发散一步，央国企这种高分红、高股息的特征会更明显，为什么？因为我们刚才有提到几个行业，比如说银行、地产、煤炭、公用事业，这些分红大户行业的央国企比例很高。比如银行，上市的银行里面国有银行的比例要更高，市值上也是国有银行更高，银行央国企会比较多。地产方面，央国企相对要少一点，但是绝对值也不少。还有就是煤炭，煤炭也是央国企的占比会比较高。还有公用事业、石油石化，这些也是属于分红比较多的行业。我们算下来就会发现，央国企在这些行业的分布本身来说比较高。为什么我们经常说大市值的央国企它会有这种高分红、高股息的特征也来源于这个原因。

前面是从企业的角度来分析，进一步我们再来看一看更宏观的角度。其实经济也是有这样的一个不同的阶段的增速的表现。像中国经济在我刚入行的时候，有过每年有百分之十几这样一个GDP增速的阶段。那个时候盘子相对比较小，人口红利比较多，房地产的发展速度也非常得快。那时候我们也加入了WTO，2000年以后就进入了非常高速增长的这样一个阶段。当时整个经济体的成长属性都非常明显。实际上大家也能够在股市里面找到有一些回报比较不错的品种去持有和操作。

但是慢慢地我们就会进入到新常态，比如说以前是10%以上GDP的增速，后来慢慢可能它就会进入到5%到10%之间，因为慢慢地很多东西已经饱和了。或者说我们的盘子大了之后增速往下走，本身这也是正常的一种现象。再往下一个阶段就是到了低增速和稳定的阶段，股票的投资长期收益有可能就收敛于低速阶段的股息了。

所以我们有一个结论，我们觉得经济长期的增速会慢慢往下走，这个是全世界范围的客观规律。经济增速的中枢慢慢下移之后，市场整体利润的增速也会放缓，风险偏好会往下走，高股息、高红利的资产的价值就会越来越高，并且会得到好的凸显。

以上就是我们从公司、企业生命周期本身，以及从宏观的环境论述了一下红利这个风格它受欢迎的原因。

三

未来红利风格的优势有望持续

梁杏：我们为什么认为未来红利的风格还可以持续地走强呢？

刚才讲过新国九条的长期指引作用，实际上当前的市场利率也是比较有利于红利风格的。

刚才前面提到了央国企跟红利的关联，央国企是高股息高分红的代表。我们可以看到，因为现在要求加大市值管理，现金分红本身就是央国企它最经常使用的工具。

这是中信建投证券研究所给的测算，2022年央国企的分红总额超过了1.4万亿元，过去五年的复合增长率很高，在13%左右。大家注意，这是过去五年的复合增长率，这非常厉害，就是每年都在实现往上的很大的增长。还有一个数据，央企连续五年分红的企业数量占比是接近50%的，远远超出民企的水平。

所以从统计数据的角度来看，我们可以得到的一个结论就是央国企的分红规模本身较大，意愿也高于民企。这是目前A股市场生态里我们从数据看到的情况。

我们当时选红利国企ETF的标的指数——上证国企红利指数，其实还很看中它其中的“中特估”的价值，为什么？一方面就是2022年11月份这个概念被提出后，中特估包括红利风格确实是持续走强。但是除了监管的这种提法之外，实际上我们会看到国资委在对央国企的管理上也在不断改进央国企的经营质量。2020年到2022年三年国企改革，要求有效地提升资本体制的搭建、内部治理结构，还有运营的效率。然后在2023年的时候发生了什么呢？考核标准有所变化，2利4率变成了1利5率。1利5率的背后要求的是ROE的考核，要求的实际上是你的市值管理。

国资委非常明确地提出了市值管理，他们有计划把市值管理纳入到央企的企业负责人的业绩考核里。大家都是职场打工人，我们非常清楚，也非常能够体会到KPI对我们的约束力。我们围绕着KPI去开展我们的各项工作。所以市值管理写进KPI，对于未来的央国企资产质量以及在二级市场表现的改善提升，我们认为是有帮助的。包括在这里面也强调要加大回购的力度、增持，还要提高分红的这种比例和意愿，其实归根到底是要增加投资者的回报，这也就是中特估的内涵。

所以进一步加大分红力度这件事情，既有助于增加投资者回报，又有助于央国企价值认同、估值修复，其实是非常有效的市值管理的一个路径，本身也符合中特估重塑价值体系的要求。所以我们选择这个指数不光是以分红为目的，在这个过程中也考虑了非常多国企的表现。

在这里想给大家分享一下海外的一些情况。比如看美国，美国的产品市场发展得非常好。在美国市场红利也逐渐地成为越来越重要的收益来源。我们知道你买一个债券它是要定期支付你利息的，在美国市场红利也是定期付给你股利，就会有一个相对来说稳定的现金流。它当然没有办法跟债券比，因为债券的波动和风险都非常低，但是相对来说它也是一个可以实现定期现金流的方式。

除了定期现金流之外，它也可以对股票市场进行趋势跟踪。股票市场的β上涨的时候，红利一般来说在市场大涨的时候是吃亏的，因为涨的比较慢。但不至于说股市大涨然后红利还要暴跌，这种情况在历史上是没有怎么出现过的。比如说上证综指大涨，然后上证国企红利指数跟不上或者跑输是有可能的，但是不太可能说在一个区间里面上证综指大涨的时候上证国企红利暴跌。所以它还是能起到一个趋势捕捉的作用。

但是大家要放低预期，红利这个风格一定是震荡市或者下行的时候更占优的。它还有抵御通胀的效果。我们前面讲到红利的行业分布是银行、地产、煤炭、石油石化、公用事业较多，这些行业多是偏周期或者资源性行业，相对来说就可以跟着通胀走。即便是房地产市场，前几年通胀上行的时候其实房地产市场房价走势也非常坚挺，这在中国、美国都是一样的。

还有一些税收优惠的因素，比如说咱们买A股红利的基金，当然你买A股所有的公募基金其实都不收红利税，就这种资本利得税是不收的。像在香港前段时间有传闻说要取消红利税，当然这是一个传闻，还没有看到生效。所以说红利策略，不管是在国内，还是在美国市场都有这样的一些共同的好处。

我们刚才说要用美国的市场来给大家看一下海外的情况，标普500是美国市场的一个代表指数，我们用标普500的红利指数来跟CPI去做一个比较，我们会看到标普500的红利指数大幅超越了CPI。

我们总结一下，我们展望未来，还是比较看好红利及央国企的投资，一个是新国九条有一个号召作用，并且在市场震荡的时候红利风格表现也是占优的。从发展的角度来说进入到成熟期和衰退期的企业它们的分红意愿会更强。从宏观的角度来说的话经济增速中枢往下走的时候，高股息、高红利的这种资产它的价值会进一步地凸显。央国企这两年受益于“中特估”，还要做市值管理，加上国九条的号召，我们觉得可以进一步提高分红意愿。

结合海外的情况，我们认为红利的情况也会向产品市场发展成熟的国家靠拢，未来红利风格在收入中的占比有望不断提升。

四

上证国企红利指数概览

梁杏：接下来就给大家具体展开讲一讲红利国企ETF跟踪的上证国企红利这个指数。

这个指数是一个很老的指数，它的基日在2009年。每年调整一次，这个其实是跟别的指数很不一样。被动指数行业里使用的绝大多数的指数都是一年调整两次的，6月一次、12月一次，而很多红利指数都是一年调一次，为什么？这个就跟我们刚才前面讲的股息率的概念有关，它是滚动的过去一年的值，所以这个指数是一年调一次。

我们这个指数在选样中是用股息率来加权的，它是按照过去两年的平均税后现金股息率从高到低来排名，然后选前30名去构造的指数。我们来看下这个指数的行业情况，包括它的前十大成份股，陕西煤业、中国神华都是煤炭行业的。我们直接看它的行业占比，煤炭是第一大行业，占比34%；银行占比是25%；交运接近20%，还有一些传媒、石油石化、钢铁，然后医药生物、环保等行业，这就是这个指数前十大成份股以及行业上的分布情况。

刚才前面有提到，这个指数它使用股息率来进行加权。确实是我们精挑细选出来的指数，它跟市场上主要的红利指数相比，股息率确实明显更高。下图可以看出，上证国企红利指数的股息率，只有在2013年没有跑赢市场上其他主要的红利指数，剩下的年份它都是跑赢的。

我们当时在选这个标的指数的时候希望它股息率又高，还要稳定，然后选到了这个指数，发现从来没有人用这个指数发过ETF，我们就赶紧去签了这个指数。

从下面的表格可以更直观的看出。截止到5月16日，上证国企红利指数的股息率是5.48%，确实在重要的红利指数里面都非常得高，或者说有对应产品的红利指数里面它的股息率都是领先的。上图中股息率我们使用的是过去12个月滚动的数据，下表我们给大家用的是成分股在2023年的年报里面透露出来的2024年的分红计划，不是历史的，是未来的。这一张表是我们专门给大家整理的未来的一个股息率，或者说根据上市公司在2023年的年报里面透露的分红计划专门去计算的。当然还是要说一下它不是一种承诺，只是给大家做一个展示。

我们再给大家看一看上证国企红利指数的市值分布，基本上大票非常多，超过1000亿市值的就占了40%，500到1000亿市值的是10%，然后300到500亿的是13%，还有100到300亿的是33%。所以它是两头比较多，1000亿以上的40%，100到300亿的33%。在500亿以上的就50%了，央国企为主的这种大票占比相对来说要更高。

接下来我想给大家展示一下这个指数，我们当时为什么挑它，除了它的股息率比较高，相对来说比较稳定之外，我们发现这个指数它在二级市场的收益表现也不错。

我们可以看到下图，有红利指数、中证红利、红利低波、深证红利、沪深300，我们也把沪深300拿出来比一比，我们就会发现在这个里面，上证国企红利它的一个业绩表现是相对来说不错的。2021年可能它在这几个代表性的指数里面不是涨得最多的，但是后面几年我们标红的年份里面它是有领先优势的。所以它是我们很喜欢的标的，为什么？股息率相对高，还相对稳定，还有就是它的二级市场的表现也还不错。这个是我们挑了很久，眼睛都要挑花了，最后选择它的一个很重要的原因。

再给大家看一下它的估值水平。目前来说它的估值并不高，我们可以看到2015年、2018年算是它估值水平比较高的一个时候。现在估值不是那么贵，跟其他的红利指数还有沪深300相比的话都还不错。市净率还有市销率也表现不错。

刚才我们讲到，红利国企ETF（510720）是市场上为数不多的在合同条款里明确地约定了每年最多可以分红12次的红利ETF。我们总结下来它的特点其实是股息率加权，然后股息率偏高，并且我们一直寻找稳定性。我们很欣赏这个指数，叠加其中的央国企的价值。因为新国九条之后我们也认为央国企可能在将来分红、改善经营质量方面会有更多更及时的反馈，它的交易便利程度也非常高。我们就通过这样一个指数对应的ETF可以一键把高股息的优质股票都把握了。

后面稍微介绍一下我们这个团队，国泰到今年一季度末非货ETF规模差不多是1100亿元的规模。刚才王总介绍我们是ETF大厂，我们目前行业排名是第六。去年底我们的行业排名更好一点，是在第四。为什么一个季度就掉到了第六呢？因为有大资金入场买了很多宽基ETF。我们家更多的是行业主题ETF，大家可能买过我们家很多行业主题的ETF，宽基相对来说就少一些，所以我们在今年一季度掉到了第六名。但是我们公司现在的管理规模也是在千亿以上。

我们的特点就是行业主题比较多，还有一个特点是我们非常早就做了非常多的大类资产布局。我们是全国第一个做债券ETF的，我们国债ETF到现在为止依然非常活跃，我们也是第一批做黄金基金ETF的基金公司，都是2013年进行的布局。还有我们的纳指ETF是全市场第一个美股ETF，它是第一个跨国ETF，当时我们做了非常多的尝试、探索和努力。所以我们在早期的时候做了非常多的这种大类资产配置的产品线的准备，现在有A股的ETF、港股的ETF，然后还有商品、债券、美股、货币等各类ETF，都是非常齐全的，可以供大家去做非常好的资产配置的组合，包括行业轮动的组合以及核心加卫星的组合。

五

红利国企ETF投资策略

梁杏：给大家稍微介绍一下红利的ETF的投资策略。首先可不可以波段操作呢？当然可以。你觉得它这个风格短时间内有利就可以操作。我们可以看到红利基金它的规模短期也会波动，所以是存在一些波段操作的资金，这是常见的一个策略。

但也会有很多投资者他把红利风格当成了底仓来进行配置，作为他的核心配置的一部分。我们刚才还提到红利国企ETF有一个特点，是每年最多可以分红12次，我们会努力争取做到月月有分红，帮大家尽量地去实现每个月有一定的现金流，可以成为整个组合里的底层配置。而且我们认为在新国九条，包括在长期经济增速中枢慢慢往下移的情况下，红利风格在长线上也是受欢迎的。

还可以做什么？还可以做定投，就是捕捉市场的微小曲线。当然还可以做网格，它往下跌的时候就划网格买入，然后往上涨的时候划网格卖出。也可以做核心加卫星配置的底仓，可以和一些期权期货做一定的对冲，但肯定是带暴露的。比如说沪深300，我们看空沪深300，看多红利风格的时候，你可以多红利国企ETF，空沪深300的期货，当然这个要求就比较高。然后还有要求更高，比如来做ETF的一二级市场的折溢价套利，这更麻烦一些，我们在这里不展开说。

不管是投资红利国企ETF也好，或者是投资市场上其他ETF也好，都还是要做好在资本市场里长期投资的这种规划和打算，然后进行投资上的分散。市场下跌的时候可以稍微积极一点，在自己的风险预算匹配的前提下去进行低位的吸纳。然后在实际操作的时候使用分批入场的方式，比如说做做定投、做做网格都是比较好的方法。大概就是给大家先介绍和汇报这些。

六

互动问题

王莽:非常感谢杏总。本来我准备了很多问题，但刚刚在介绍的时候已经回答了。刚才杏总介绍的PPT里面有两个我觉得是属于增量信息，因为我自己是一直都有在关注这个红利策略。一个就是刚才有一页里面涉及到美债的长债利率和上证红利/国证成长，就是看得出来基本上最近这几年是一个同向波动的情况，这个我觉得还挺有意思的。在未来假设说美国一直处在相对比较高利率的状态下，那可能对我们中国市场来讲确实红利是一个不可小视的选择。而且某种程度上来讲，如果我们依然把黄金看成美债利率另外一个方向的走势的话，基本上黄金加上A股的红利其实是一个非常好的策略，刚好想到这个，刚好国泰也有自己的黄金基金ETF（518800）。

还有一个就是我真的没有想到红利质量指数的股息率这么低。然后深市的红利的股息率现在也确实一直都比较低，而且有一页PPT里面有几个红利指数的比较，深市的红利反而这几年是一直下跌的。如果说我把它当成一种股息回报投资的话，那红利质量指数在股息率上还是折损了很多的。

1、上证国企红利指数是被怎样精挑细选出来的？

梁杏:对。我们在一季度要做红利指数产品的时候，我真的是挑花了眼，因为在我们的视野范围内有六七十条红利指数。如果你单个去看每个指数的每个指标，就会陷入到一堆指标的汪洋大海里。我们最后怎么挑出来这个指数的呢？这个背后的工作过程也比较有意思，可以跟大家分享一下。

当时我们把66个带红利的指数全部选进来。然后对比过去12个月的股息率，截止到去年年底的，截止到2022年年底的，截止到2021年年底的，就是你可以无限地往前拉。然后还有它的指数的收益率等等。我们还担心它的方差大，于是做了方差的测算。我们为什么要算方差？因为我希望它稳定，所以它的方差不要太大，就是它的过去分红的股息率的差距不要大。即便是这样，我们最后还是陷入到了细节里，看了半天也没有选出来。

最后我就跟研究员说来帮我打一个分，这个分是这么打的，最后我们选了一个近10年的股息率。为什么是近10年？因为我要求它要高，同时还要稳，所以我不能只看一年。然后我们把这个权重按照它的股息率进行了顺序的调整，就是按照它的股息率的高低给它排序，排完序之后给它赋了一个权，这个指标赋了60%的权。

然后除了股息率高和稳之外，我们还需要它的二级市场的表现不要太差。因为我们在前面的一个大表的时候我每一条指数都看过。发现不是每个红利指数表现都好的，有些红利指数甚至是亏钱的，这个可能大家想象不到。然后我们就把收益率指标也放进去了，因为这其实也是大家投资体验里面非常重要的一个部分。我们不希望它只是短期好，我们希望它中长期也好，所以我们排序打分之后又赋了权。最后统一通过量化的方式打出来了分数并且进行了排名，这个上国红利指数就被我们找出来了。

我刚才一开始说到，我们一开始上来就陷入到了几十条指数的细节的汪洋大海里，然后就没有办法去从全局的角度来看这个事情。但是当我们通过打分的模式把它筛选出来之后，再去看细节就很有意思了。

我们就发现上证国企红利这个指数的股息率的方差很小，说明什么，说明它收益率高，同时还方差小，你看它的股息率过去10年的平均值是多少，是5.31，也是所有样本指数里面最高的。同时它的股息率的方差还几乎就是最小的。它就是我们比较理想的一个标的，就达到了我们的目标和诉求，因为我们要做高频分红，所以我不光希望它高，还要稳定的高，其次它在二级市场的表现不能太差，最后是通过这样的方式选出来的这个指数。

选出来了之后就发现竟然没有人看上过这个指数，我们赶紧就把它给签了。也是给大家参考参考，其实这个背后我们还是做了非常多的筛选，或者说做了很多案头的工作。一开始就陷入到了细节的汪洋大海里面，后来我们通过量化的办法给它打分，然后给它赋权，我们做了大量的分析，包括收益率，包括它的成分股，包括我们还看了一下行业，我们不太希望它存在故意排除掉某一个行业的情况。

王莽:确实是不太常见，因为一般基金公司在发新的ETF的时候都会找这种相对来讲比较新一点的指数，或者说专门来定制新的指数。

梁杏:对。或者选一个大家用的很多的指数。

2、上证综指为何有望继续跑赢沪深300指数？

王莽:对。你刚才在分享的时候我一直在想，我们之前也关注过，实际上2022年国泰还有一个上证综指ETF（510760）。2022年以来，上证综指它比深证成指的表现是要更好的，而且好的比较明显。一个可能是资源股的因素，另外一个是央国企的因素。我刚才说的这两个因素它本身之间有很高的关联度，总的来说沪市的央国企的占比是比深市是要高出不少的。

梁杏:对，王总说得很好。我们其实观察到上证综指它在过去几年不光是比深市表现更好，因为我们其实不想直接拿两个市场来做对比，很多时候上证综指会被拿来和沪深300做一个比较，我们跟沪深300做比较可能更客观一些。我们就发现上证综指里面央国企的占比比沪深300里面大概要多10%，然后行业分布上，上证综指比沪深300可能在银行、交运、石化、煤炭上面是多暴露的，低配的是食品、饮料、电力设备、电子。

有一个数据我觉得特别有意思，就是刚才王总提到的事实背后的原因是什么，我们觉得可能跟上证综指是总市值加权有关系。大家做了很多指数基金的投资，买过很多的ETF，就会发现ETF里面跟踪的标的基本上都是自由流通市值加权的，但上证综指它是很特别的，它是总市值加权。我们也会知道很多央国企，比如说中国石油、中国神华、中国石化，这些股票你会发现自由流通股本占比很低，都不到20%。但是它在上证综指里面总市值加权下就有一个很好的权重，它在沪深300里面就很难能够在前十大成份股里面出现，因为加权方式的差异就导致了它们出现前十大成分股仅重合了三只这样的一个情况。

这里有一个统计数据我觉得也非常有意思，上证综指前十大成份股最近三年截止到2024年4月30日，它的平均涨跌是60.6%，沪深300的前十大成份股近三年平均涨跌幅是多少？是-5.4%，所以里外里差了66%。

这个数据我们就觉得很有意思，其实可以和今天在讲的红利国企ETF有这种结合点。我们也是提到新国九条的背景下，因为要求上市公司加大分红力度，包括提高央国企它的一个市值管理的重视程度等等，促进资本市场的高质量发展。我们会觉得未来比较长的一段时间之内，上证综指有望继续跑赢沪深300。

为什么会说是继续跑赢呢？2020年的8月21日到2024年的3月31日这个区间之内上证综指本身跑赢了沪深300接近15%。所以其实上证综指过去三年多的时间里是跑赢了沪深300，我们认为很重要的原因就是中特估的权重占比更高。

上证综指的股息率其实也比沪深300高，之前我们上证综指ETF（510760）这个产品分红，分了4.19%。所以你就会看到，虽然一个是大宽基指数，一个是红利风格指数，但其实上证综指和上证国企红利两个背后的共性都是什么，都是红利和中特估，在一定程度上实现了逻辑上的共振。所以如果大家喜欢这种宽基的，我觉得也可以关注一下上证综指ETF。如果是更喜欢风格的就也可以直接关注我们这个每年最多可以分12次红的红利国企ETF。

3、红利风格今年涨幅较多，后续是否会有调整？

王莽:我想问一下，事实上今年红利也确实涨了很多，我相信你在不同的渠道路演的时候大家可能都会问这个问题，就是它有没有可能会走几年前核心资产的老路，大家会担忧这个事情，这个你怎么看待。

梁杏:我觉得这是一个很好的问题，我们是这么看的，刚才其实在PPT里面有解释过这个问题。就是从企业经营的层面，我们说企业进入到成熟期和衰退期会更倾向于分红。从宏观经济角度的层面实际上随经济的体量越来越大，增速就会下降，这本身就是一个非常正常的现象。我们长期来看的话，经济增速中枢往下走的这个过程中，红利资产它的收益率就会具备吸引力，尤其是能够稳定保持高股息、高分红的这样一个指数。你比如说在美国市场现在GDP增速可能2%、3%，如果有一个标普红利或者说是其他的指数它的股息率稳定在5%、6%，那么它就比GDP的增速还要高。

GDP的增速代表了经济体平均的回报率，现在有一个资产它能够获得比GDP体现的平均回报率更高的增速，这是对投资是有吸引力的。

所以我想表达什么？我想表达红利是一个长期向好，值得长期看好的风格。但是短期有的时候比如说资金急速大量地涌入，然后带来了短期的这种调整，有没有可能？一定有这个可能。但是调整释放的时候它依然还是值得投资，或者说长期来看它依然还是受欢迎的。我想表达的是这个意思。

就是它跟核心资产的逻辑是不太一样的，哪怕核心资产的内涵也是在不断地改变。我记得以前有一个某某化学股票，可能它也是核心资产的一部分，2018年的核心资产里面主要是什么？我还记得是某某酒、某某银行这些东西。所以核心资产的内涵也随着经济处在不同阶段它出现不同的变化。红利我们认为它长期的机会也是非常的不错，是值得关注的，短期如果特别拥挤的情况下它也有这种调整的可能性，但是它依然值得长期去关注。

调整主要是它的β部分有一些调整和释放，但是其实不影响它的股息率，或者说不影响它的股息的发放，或者说股息的持续的吸引力。它只是这个β会有所波动，这个是正常的。而且我们刚才前面与沪深300跟中证全指做了比较，我们会发现它的回撤也相对更小的。所以我想说的是，即便它有波动或者说有回撤，从历史上这么多年的数据来看，它的波动和回撤小于整个大盘的回撤和波动的概率还是要大一些。就是它的波动和回撤是小的，然后它的夏普比率是高的，股息率是相对来说稳定的，这是一个红利风格的显著特征。当然红利指数里面也要挑，不是所有的红利指数表现都不错的，其实红利指数二级市场的表现差异也比较大。

4、A股分红基金和港股分红基金，怎么选？

王莽:明白。另外就是我比较关心的，咱们这个产品我觉得它比较特别的一点，就是刚才说到每个月可以去做一下评估分红这件事情，尽可能做到12个月都分红。现在好像市场上有那么几只，也有港股的产品可以做到月度评估分红。这个彼此之间是怎么去做一个比较呢？

梁杏:这个我们当时算过，因为首先港股这边个人的股息免税这件事情还只是一个传闻阶段，就是前段时间传了一下大家都很兴奋，但是并没有落地，这是第一点。

第二点，就算个人股息免税，那它也只是针对个人投资者，ETF产品本身是不免税的。比如说记得前段时间有一个大V统计了一下港股的股息率，有一个指数是七点三几这样的一个股息率，你直接砍掉20%的税大概就剩5.9%、5.8%这样一个水平。在那个大V统计的时间区间里，上国红利指数股息率5.7%出头。再考虑港股产品管理中带来的一些损耗，差异就不大了。

我不是说港股不好，港股很好，然后我们也有考虑要做一个这种类似的港股的每年最多分红12次的这样的一个产品，就是把我们这个A股产品COPY一下。我不是说它不好，我只是说它客观存在的一些情况。

因为我自己到现在还管着港股科技ETF，还有央企共赢ETF，所以我比较熟悉港股的操作。通过港股通买卖股票是有一个风险金的，这个东西只要你的申购赎回，尤其是交易越活跃你就要扣掉的钱越多，这个钱它会冻结。你实时交易它就实时冻结，冻结了之后一般是T+2，你申请T+2它就能提前给你解冻，所以至少会滚动的冻结2个交易日。所以ETF如果越活跃它就越容易遇到冻结资金的问题，就会导致仓位是没有办法满上的，要留一部分钱来应对风险金这部分问题。

还有一个问题，就是申赎的问题，如果赎回比较多的情况下它会降低仓位，这个大家可能不是很理解，这个是ETF的机制。申购多仓位会上去，赎回多仓位会下来，这个记一个结论就好了，展开说的话就很久了。这个就会导致我们港股的ETF经常是不容易跑赢它的标的指数的，大家可以去看看我管理的港股科技ETF，不是我不努力，是真的会遇到很多实际的情况，513020是我管理的一个纯港股的ETF，在实际的操作里面我确实会遇到这些问题。

以上问题就会造成跟不上的问题，跟不上的这部分就得吞掉股息率。一般来说我们合同里约定都是你得有超额收益，这个超额收益一方面你跟指数跟得越紧，然后你的超额收益的损耗就越少。但是如果因为我仓位不足，或者各种原因导致没有跟上就会遇到我需要这个股息率分红来补足我跟踪不到的情况，就会吞噬一部分的股息率。这也是我们为什么一上来先做A股的每年最多分红12个月的产品，没有直接做港股的类似产品的原因。其实也是考虑过你说的这个问题，我们把这些问题全部考虑了过了之后，首选了A股的产品。我不是不做港股的，我们也考虑做，但是它存在的这种客观问题，也给大家介绍一下这些情况。

王莽:红利国企ETF已经上市了有一段时间。

梁杏:对，并且实现了首次的分红，然后5月31日这个分红对应的现金到账，我们当时为了保证5月份之内投资者能够收到现金也是做了非常多的努力，沟通了非常多的部门。

5、高频分红产品的目标客户有哪些？

王莽:上市了之后你们有没有做过投资人的画像，因为我们在零售端就比较关心这个事情。谁会是这类产品它的目标客群，这个你们有一些数据吗，或者说有关注过吗？

梁杏:有，因为股息率是主要元素，所以我们会天然觉得年纪偏大一点的投资者分布要更多。上市了一周的时候我们就去拉了这个数据，拉完这个数据之后有一点出乎我的意料，我是一个80后，我们最后发现在年龄分布里面就是80后这一档竟然客户占比是最高的。在我们客户的结构里面，最早的客户有20后、30后，还有40后，这些也有，但是占比都没有80后高。70后、80后、90后是占比最高的，80后是在70、80、90里面又更高的。

有的时候想一想觉得我是80后，而我们都开始关注每个月的分红了，其实变相地等于在关注养老这个课题了。当然我也有买我们公司的养老FOF，不是每个人每年有1.2万的免税额度嘛，然后我就买了。话说回来，在这个产品结构投资者的分布上80后挺多的。

王莽:还有20后，你说的20后是1920年，是吗？那就100岁了。

梁杏:有，但是数量很少，然后30后比20后多一点，40后比30后多一点。

王莽:好的，这个还是挺出乎意料的。我这里有一些补充，我们对这个接近每月分红的产品也有一些研究，算一些补充吧。可能有些人会有一些疑虑，假设说我是一个要退休或者是准备退休的人，接下来会遇到我们每个月会需要一个固定的现金流，我不知道红利国企ETF第一次分红是多少，差不多是分了千三，对吧？

梁杏:比例是0.3%，然后每份的金额就是给到了0.0031。当时为了凑这个比例所以专门把这个金额给到了单位分红金额0.0031，分红比例是0.3%。

王莽:也就是我买个比如说300万的话可能到手1万块钱，是吧？

梁杏:差不多。你知道后面会高还是低吗？

王莽:后面会更高，还是会更低呢？

梁杏:我们刚才给大家展示了这个表格，里面看到上证国企红利指数的股息率是5.48%。当然它是会变的，我们就先假设比如说5%以上，其实你用一个简单的除法来除。比如说0.4乘12，那你每个月就可以分到0.4%，当然你每个月要分的话它可能就会有复利效应在里面。所以理论上来说你是没有办法真的按照5.48来除以12这样去执行的。而且它也会随着二级市场价格变化，因为我们刚才讲了二级市场的价格涨得越多它的股息率就会往下降的，股息率是过去滚动12个月的股息总额除以总市值，所以总市值往上走股息率是下降的。所以我们没有办法就是完全按照这个值除以12这样去做，所以只能说可能会比第一次的0.3%高。

为什么第一次是0.3%呢？就给大家稍微讲一下可以讲的部分，因为我们还是很有诚意的，也是在响应新国九条提高这个分红频率的号召，所以上市第一个月想要分红，就是在5月内要实现金额的发放。其实它是要有前置工作准备的。需要往前推7到8个交易日你就要启动流程，因为这个事情不仅仅是你自己的事情，它跟交易所、中登都有关系。所以我们的内部流程需要很早很早就启动。

红利国企ETF是5月15日才上市的，4月30日才成立，所以整体的时间比较紧。后续按照前面说的这个测算的股息率来看，理论上来说是有可能比第一个月分红高的。注意，我说的是有可能，我们不能承诺任何事情。

王莽:明白。我看到这个评论区有人在问，他问这个产品分红的触发机制是什么？比如说全收益指数相较于加权指数中间超出的部分是基金公司来决定我这个月分多少，还是说它有一个要求？

梁杏:对于我们的要求就是它要能够超越它的业绩比较基准。王总刚才说的很好，我们的业绩比较基准是净价指数，但是实际上基金在运作的过程中它是一个全价的东西，就是说这个股息率分完了之后这个价格它就会自动回落，所以天然来说这个基金它就会比它的业绩基准高，因为它的业绩比较基准是净价不含股息的。

这个指数分完红是到这个基金的收益里面，所以基金的收益天然就会比这个净价的标的指数多一块股息的收益，就构成了超额收益的来源。在这个情况下就是会产生了超额收益，我们的合同约定是以上市前的一个交易日的收盘净值为基准，以那天为起点，后面只要能够跑赢它的业绩比较基准就可以分配，是这样一个设计的机制。所以它的收益的主要来源其实就是上市公司分给我们基金的股息。

然后我们怎么去决定呢，比如说的6、7、8月是大旺季，这个确实也是的。我们可能会收到比较多的股息，我们为了给大家一个比较好的体验，就会把它挪一挪。但是在这个过程中不代表所有的股息我们只放在账上，不帮大家再去进行再投资，不会的，我们收到了钱我们其实都是直接用于再投资再平衡的。所以它就是一个跟其他ETF一样正常运作的一个模式，只是我们最多每年可以分红12次。我们会每个月去做一下评估，可以分就把红利分一部分出来。目前是这么打算和规划的，这样的话大家的体验感可能会更好，而且这个也是海外市场一种常见的操作。

王莽:如果我是作为一个投资人的话，我肯定希望这个指数本身它的分红率如果是可以确定下来，或者说确定绝对分红金额就更好了。当然这是不可能的，对于不同的投资人他的交易的金额不一样。如果分红的比率能够确定在比如说每个月千三或者是千五这个区间，我觉得这个产品整体来讲还是非常完整的。

梁杏:那我们努努力，向王总的要求去做。

王莽:其实是想补充一下，因为我们之前也做过很多，就是刚刚提到的像美国、中国台湾这些市场的月度分红产品的研究，当然我们这个叫月度评估分红，或者说尽可能做到每个月分红，最多12次分红这样。

很多人可能会觉得说像这种能够做到月度分红的产品它的底层资产到底是怎么样的。我们以前也想过，是不是波动率比较低的一些资产会更适合。但后来发现其实并不是这样，我们把产品看多了之后大概就明白了，因为你在一个非常低的利率环境下面这种所谓稳健的资产它的回报中枢太低了，是不足以给投资人提供一个充足的月度的派息收益的。反而是高股息这种资产，就是我要的是一年5-6%的现金回馈，但是我为此要承担一个更大的底层资产的风险，这可能是我们未来也会看到的一个生态。

虽然今天没有人问到这个，这是我一直在想的事情。从这个角度来讲，要么就是央企大盘股，要么就是比如说港股的央企红利是比较适合来做接近月度分红这些操作的。就是说这种月度分红产品它其实更多的是由投资人这一侧来决定的，而不是说由基金经理或者说上市公司它的底层资产来决定的。所以这个就是说我们对红利类产品整个的一个认知，就是它实际上是由投资者来定义的一个品种，大概就补充这么一个细节。

我看还有人在问，因为刚刚杏总介绍到了咱们这个产品80后比较多，他想问是不是女性占比更多，我不知道他的意思是不是说他觉得女性可能会更需要，或者更适配于这种每个月从产品里拿钱的这个场景。

梁杏:目前来看女性占比没有超50%，男女比较接近，就是男女的占比没有那么悬殊。

王莽:其实这个可能要跟其他的品种来做比较，是吧。

梁杏:还有一个就是我们这个产品因为5月15日开始才上市，到现在为止时间还太短了，它积累的客户数量还比较少，所以我觉得可能还没有办法给大家画出来一个特别具有代表性的画像。

它的标的指数是从2009年开始的，所以它的标的指数包括市场上很多成熟的操作都是非常完善的，但是这个产品具体而言是5月15日才开始上市，所以客户数的积累时间还比较短。虽然它的客户数上升比较快，具体到了多少我们不能披露，但是确实可能比较受欢迎，中枢的增长比较快，但是样本量还是不够大，5月15日到今天也就11个工作日。

王莽:对。比如说月度分红产品不完全是给老年人设计，只要我需要的是一个广义上的定期现金流产品，就都适合月度评估分红这种产品。

梁杏:对。这个确实是，月度评估分红产品不是完全给老年人设计的，我觉得这个投资者说得很对，大家都说老年人承担这个底层资产权益的波动能力是有限的。我前面是一个类比，我是说它每个月分红可能会让我想到养老产品的需要。我没有说它是为老年人投资者去设计的这个意思，包括我们的客户结构里面其实主力的投资者是80后，然后20后、30、40后有，但是比较少，尤其是20后就非常非常少，30后比20后多一点点。结合起来，它其实是给这种能承担一定的权益市场的波动的投资者设计的，当然这个波动我们刚才也跟沪深300和中证全指比较过，它的最大回撤，它的波动率，包括的夏普比率都优于沪深300和中证全指。在这样一个前提下，去谋求一个相对稳定的现金流，我想表达的是这个意思。

6、ETF市场现状分析

王莽:对，就是80后还不能算是老年人。看大家还有没有其他问题，如果有问题可以在评论区再说一下。杏总也是行业里面非常知名的ETF大佬，今天抓住机会了还是想问一问产品之外的东西，就是ETF市场。我自己的感觉，今年从元旦以来是不是稍微有一点点停滞，就如果剔除掉我们讲国家队资金注入之外，整个行业增速相较于去年总量上的一个快速增长，我觉得可能是稍微要比去年很明显地要放缓了，但是我就在想内部的结构上面会不会有一些变化。就是我没有观察到的，因为我们看的是总量，就是说整个标的，或者从国泰的角度，从你们做ETF的角度，今年ETF上面有没有什么明显的结构上的变化？

梁杏:因为我们家是以行业主题为主，行业主题的结构还是个人投资者要偏多一些，但是我们也做全行业的这种监测。我有到去年年底的数据。从结构的角度来说确实有一些微小的变化，因为到去年年底就把您说的大资金的影响基本上刨掉了。下面这张图是截止到去年6月30日的，因为我们做这个东西的时候年报还没有出来，我们是2月份、3月份做的这个数据，年报是4月份出的，没有关系，还是能够看得见一些现象。

我们看一下右边这个图，这个红色的柱子是机构投资者，黄色的柱子是非机构投资者，那就是个人投资者为主，有这样的一个结构。我们可以看到，2021年的12月31日的时候，机构投资者持有的份额是60%多，到2023年6月30日为止红色的柱子都是缓慢地在往下走。这个是整个ETF市场的一个整体的结构。

再到具体到宽基里面，机构投资者的占比是有所提升的，过去的两年里面全市场的情况是个人投资者的占比有进一步的提升，但是具体在宽基ETF里面机构投资者的占比往上升的要多一点点。

王莽:我大概能联想到比如说今年可能债券ETF是一个增长的品种，但是它们主要交易的人群就是机构，对吧。

梁杏:你说的对，我们有国债ETF（511010）和十年国债ETF（511260），就国债ETF里面机构投资者占比都是比较高的。各种各样的机构进不了银行间市场，需要通过债券ETF的方式来完成债券的配置。个人投资者方面可能不是那么了解，以及不是那么喜欢债券ETF。

当然还有一个问题，就是债券ETF它的门槛比较高，比如说我们的国债ETF，10年国债ETF也给大家看一看。比如说国债ETF价格135.988元，你要去买一手就是一万三千五百九十多块钱。所以它的门槛比一般的ETF高，一般的ETF一块钱，你一手就是100元起，比较好入场。还有一些便宜的，五六毛的，那一手就五六十元。这个上来就是上万的，一万大几的。所以其实个人投资者就是参与到国债ETF里面要相对来说少一些。

加上它的波动也比较小，大家可以看一下，国债ETF长期向上，但是它的波动比较小。大多数的个人投资者其实是2020年以后进到ETF市场的比较多。2020年发生了什么事情呢，行业主题ETF大爆发，所以个人投资者相比机构投资者更喜欢波动大的东西，然后就容易出现这种情况，就是他对于债券的了解不是那么多，然后就参与的要比较少。所以王总说的没有错，在债券类的ETF里面目前来说就确实机构投资者的参与度要更高。

我们这个国债ETF是全市场第一个债券ETF，从2013年到现在的这么多年，机构投资者的占比都没有很低的。机构投资者在2023年的年报里面占80%以上。2022年机构投资者占比刚好是60%，这个已经算是机构投资者比较少的时候了。

王莽:明白。确实非常清晰。还有一个问题，这个红利国企ETF它会发联接基金吗？包括就是比如说一个新的ETF它要成熟到一个什么样的程度你们会考虑发一个联接基金？

梁杏:按照现在的要求，ETF上市以后我们就可以上报这个联接基金，联接基金大家应该也看到了在申报的过程中了，处在等待审批的阶段。一般来说我们ETF做了之后都会有配套有联接基金的。

王莽:今年是不是市场有相当一部分的增量来自于场外联接基金，有这种情况吗？

梁杏:黄金有，我们那个黄金场外的增量比场内大。一般来说我们家的特点还是场内的增速比场外的要高要快，场外联接基金大家其实这个可以统计。按照去年年底联接基金在我们总的ETF规模中的占比，应该是在不到30%，大概是这样子。

今年以来我们直观感受到增长比较快的是黄金基金ETF（518800）的联接基金。一季报时的规模和去年年底规模区别还是比较醒目的，所以可能股票型ETF的增长主要还是来自于场内，商品和黄金它的增长可能来自于场外多一些。

王莽:明白。就是国泰的产品线还是非常全的，各种品类都有涉及到，而且很多是布局很早的。有个人在问这个会不会分到本金，全收益指数的部分，相当于价格指数的部分，严格来说是不会分到这个本金。或者看你怎么去定义这个本金。

梁杏:对对，就是你定义的角度，如果是从这个收益率的角度，从创造收益的角度，从它的这个红利的来源的角度确实因为我们分的就是超额的部分。但是比如说这个基金它的规模是在扩大的，比如说现在1.8个亿，后面它就变化了。比如它可能5、6、7三个月只有5个亿的规模，分到了5亿对应的股息，后面到了年底18个亿，分红季过了，股息就会摊薄，理论上来说它可能就会分到这部分的本金，但是从它的净值核算的角度来说它分的确实是超额的收益，因为我们的合同里约定就是超额收益。

王莽:对，其实就是全收益指数超出来的部分，所以看你怎么去定义这个本金，比如说如果你是在分红前一天进来的话，其实你拿到的分红款有一部分确实就是你自己的资金，对吧。

7、后续投资建议

王莽:最后一个问题，因为也快两个小时了，今天我们聊的很多东西就是发生在这样一个低利率的环境下面，刚好今天我们在预告的时候有提到就是红利国企ETF这一类产品，我们相信就是未来它是会大放异彩的。刚刚也结合国泰现在这么全的产品线，对于普通的投资者，或者是对于家庭资产配置这件事情，杏总还有没有什么建议给到大家？因为之前每次有指数基金经理来我们这里作客的时候都还是希望个大家点一下未来有没有一些合适的方向，看杏总在资产配置和投资这块有没有建议给到大家。

梁杏:我觉得首先从我们在资本市场里面想要去获取一个好的投资结果这样的角度来说，我觉得应该把对自己的了解和评价放在第一位。

因为我这么多年遇到非常多的投资者，你跟他说能赚钱，能赚50%就欢天喜地地来了。但是他不知道这个东西跌了之后，跌多少他真受不了。比如说有一个预期，能赚50%，但是亏30%能不能接受。可能一开始觉得能接受，但是真当跌到10%了就已经很焦虑了。所以我觉得在进入到资本市场做资产配置之前其实最应该先搞清楚的是自己真正的风险承受能力在哪里。因为我真的遇到过很多没有搞清楚自己的承受能力的投资者。搞清楚承受能力，再给定一个目标，从而对目标进行组合的搭建。

我觉得ETF资产在A股市场有一个非常好的优势，这个是其他类别的基金很难做得到的，你比如说你在权益基金里面寻找，包括你在债券基金里面寻找你就很难能找得到满世界的各类的资产。当然权益类基金里面也有一些QDII基金，就是投资于海外的，但是那个类别没有ETF多。你看ETF虽然谈不上万物皆ETF，但是ETF有美国的、有日本的，有香港的，有德国的、法国的，你在其他的类别的公募基金里面是找不到这么丰富的配置范围的。然后还有商品的、债券的、货币的，A股的资产里面也非常丰富，各种各样的行业、主题然后smartbeta或者说策略。

所以其实ETF已经给大家提供了一个非常好的可以做资产配置的这种产品线，就可以帮助大家比较好的去完善，或者说实现自己的投资目标，这个是我在资产配置上面想跟大家说的。

具体的一些观点上我们在年初的时候有一个判断，我们认为2024年上证综指的表现应该大概率优于2023年。2024年就是优到什么程度呢？2024年上证综指年线收红的概率比较大，就随着时间的推移，今年到现在上证综指已经了4.57%的收益率了。

我们再展望下半年，觉得下半年美联储降息虽迟但到。这种预期下，我们国内的经济还是在一个复苏的道路上。然后加上政策方面也是，你看最近的地产政策也在持续地放松，包括产业政策，包括三期的大基金的金额直接比肩前面一期二期加总，所以我们在政策方面也是中性偏乐观的。

在种种因素的汇总之下，我们觉得下半年上证综指继续收红的概率应该来说也还是比较高的，所以这个是我们对于市场一个整体的判断。

为什么我们之前推荐上证综指ETF（510760）其实跟这个也有关系，我们比较看好它的一个表现。我们上证综指ETF还降费了，管理费率只有0.15%，非常便宜了。我们今年是看好三个方面的主线，后来国九条之后我们又把红利主线加上了。

之前看好的三条主线是科技主线，科技主线里面最看好人工智能，人工智能里面我们是首先推荐的是通信ETF（515880），因为通信板块光模块领域收到全世界范围内的芯片大厂的订单的确定性相对来说比较高。我们国家的光模块它的全世界市场份额占比是超过60%的，所以我们这一块订单的确定性相对比较高。我们是优先推荐通信ETF。但芯片ETF、半导体设备ETF这些品种其实也值得后续的关注，就不展开了。就是科技板块里面优先关注人工智能，人工智能我们优先关注通信ETF。

然后医药板块，这个医药板块是今年我们到目前为止预测还没有完全兑现的一个板块，我们是觉得它处在政策底部区域，基本面底部区域，估值底部区域，还有创新周期底部区域，就等待后面看能不能再兑现。

那么还有一条就是资源品，资源品里面我们首推是黄金，黄金刚才王总也介绍了我们也有这个黄金基金ETF(518800)，它的行情我们的判断是未完待续，就现在是到了高位可能调一调，但是后面我们认为持续有行情的概率会比较大一些。在黄金之后我们比较推荐的是煤炭，其实我刚才前面举例子讲过煤炭，我们就不展开讲煤炭的逻辑了，然后煤炭、有色、石油其实我们都比较建议去关注。

这个是原来的一个主线，然后新国九条之后我们就强烈建议大家再增加红利资产的这种关注。刚才前面有一个问题问它会不会像核心资产一样拥挤，我们也回答了，就是短期即便拥挤但实际上它长期来看依然是一个非常好的方向和赛道。我们其实除了红利国企ETF，还有很好的能够帮助大家去捕捉机会的这种相应的工具，比如说有央企共赢ETF（517090），还有港股国企ETF（159519）等等，大家感兴趣的话去看一下国泰ETF的产品线应该就能找到相对应的这个产品了。

王莽:好的。我总结一下，因为我也比较关注国泰的产品线，有几个比较特别的产品能够代表像我们这些做ETF投资的选择，或者说能够凸显ETF的优势。一个是国泰的上证综指ETF，这个ETF我们一直讲它是普通人表达投资观点的一个工具，那么也就是说大部分的普通的投资人他对于沪深300，或者是中证500，可能点位都未必观察的那么清晰，但是对上证综指观点比较明确，我们也特别看重这个。

然后ETF还有一个属性，就是它可以给普通的投资人提供一些接入到某一些特定市场的一个工具，就是说如果没有黄金ETF的话可能你就没有办法在场内买到挂钩的实物黄金资产的东西，这也是ETF的另外一个特性。现在就是国泰有了另外一个红利国企ETF，就是拥有这种可以月度去评估分红的产品，也就是进一步地丰富了我们现在可用的工具箱吧，所以整体上来讲国泰现在的产品线确实非常全的。

最后就再次感谢梁杏参与我们今天的资管小圆桌，我们预祝红利国企ETF收获越来越高的人气。